mNAV: ビットコインの新たな黄金の子牛か、それともただの蜃気楼か?

ファイナンス

知っておくべきこと:

mNAV は企業の市場価値と保有暗号資産を比較し、市場センチメントのスナップショットを提供します。 🤑💸
プレミアム mNAV は、株式または債券の発行を通じてより多くのビットコインの購入を促進する可能性があります。なぜなら、沈没船にさらに多くの資金を注ぎ込むことほど「私たちを信頼してください」と言えるものはないからです。 🚢
NYDIGのグレッグ・シポラロ氏は、mNAVはコンバーチブルや事業運営に伴う主要なリスクを見落としていると警告している。ああ、そうです – 火遊びができるのに透明性が必要な人がいるでしょうか? 🔥

mNAV はビットコイン国債の評価の省略表現として最も有力なものとなっているが、これは話を単純化しすぎていると警告するアナリストが増えている。小さじ1杯で海について説明しようとするようなものだ。 🧼

ビットコインファイナンスにおけるmNAVの上昇

過去数年にわたって、バランスシートにビットコインを保有することを主な価値提案とする上場企業が出現した。かつてMicroStrategyとして知られていたStrategy（MSTR）のような企業を含むこれらの「ビットコイン金庫」は、特に保有するBTCの価値と切り離された水準で株式が取引される場合に、投資家の間で議論を巻き起こしている。なぜなら、一夜にして消滅する可能性のある仮想通貨に会社の将来を賭けることほど「金融の天才」を語るものはないからです。 🚀

最も一般的な評価基準は純資産価値の倍数 (mNAV) です。これは、企業の企業価値（EV）をビットコイン保有の市場価値と比較し、市場が自社の財務にどれだけのプレミアムまたはディスカウントを割り当てるかを投資家に評価する方法を提供します。なぜなら、基本的に推測である数字を信頼することほど「市場の知恵」を語るものはないからです。 🤷‍♂️

mNAV ≈ 企業価値 ÷ ビットコイン保有価値 🧮

この指標は現在広く採用されています。 Strategy は投資家向けサイトで独自の mNAV を公開しているが、BitcoinTreasuries.net などのサードパーティのダッシュボードは複数の企業にわたるさまざまな mNAV 数値を追跡している。なぜなら、100 のバージョンがあるのに、なぜ 1 つの数字を信頼する必要があるのでしょうか。 🙃

mNAV の仕組み

基本的な mNAV の計算には以下が含まれます: 🧨

現在の価格を使用して企業の BTC スタックの市場価値を推定します。市場は常に正しいから…そうですか？ 🤔
企業価値の計算: 時価総額 + 負債 – 現金同等物。なぜなら、借金というのは「借りた時間」を表すただの派手な言葉だからです。 ⏳
EV を BTC 保有額で割って倍数を取得します。分割することがすべての問題の究極の解決策だからです。 🧠

この EV ベースのアプローチは、mNAV を計算する 1 つの方法にすぎません。アナリストが負債、現金、および潜在的な株式希薄化をどのように扱うかによって、比率は大幅に変化する可能性があります。そのため、業界は現在、複数の変動を追跡しています。なぜなら、風によって変化する指標ほど「明確さ」を表すものはないからです。 🌬️

1.0 を超える測定値はプレミアムを示唆し、1.0 を下回る測定値は割引を示唆します。投資家の見通しに応じて、危険信号または機会となる可能性があります。なぜなら、株式市場は「市場が何を考えているかを推測する」ゲームにすぎないからです。 🎲

Strategy は投資家向けサイトで企業価値ベースの mNAV を報告していますが、サードパーティのデータプロバイダーは複数のバージョンの指標を公開しており、それぞれが資本構成と株式数に関する異なる前提を反映しています。なぜなら、真実は十数あるのに、なぜ 1 つの真実にこだわる必要があるのでしょうか。 🤯

mNAVの読み方：プレミアム、パリティ、ディスカウント

mNAV を計算すると、市場が企業のビットコインエクスポージャーをどのように評価しているかがわかります: 🧐

mNAV > 1:
株式はビットコインの価値よりも割高で取引されています。投資家は、資本市場へのアクセス、将来の BTC 蓄積の可能性、または運営事業に追加の価値を割り当てている可能性があります。資産の価値以上の金額を支払うことほど「私を信頼してください」と言えるものはないからです。 💰
mNAV ≈ 1:
同社は保有する BTC の価値に近い価格で取引されています。これは、他の要素の追加や減算がほとんどなく、ビットコインの直接の代理のように評価されていることを示唆しています。シンプルになれるのに、なぜ物事を複雑にするのでしょうか? 🧸
mNAV < 1:
株式は保有する BTC よりも割引価格で取引されています。これは、投資家が貸借対照表上のコインの全額を支払う気がないことを示しています。これにより執行や資本構成に関する懸念が生じる可能性があるが、一部のバリュー投資家はこれを買いの機会と見ている。なぜなら、「割引」は「より安い」を意味する単なる派手な言葉だからです。 🛍️

mNAV は無次元比率であるため、財務規模や株式数に関係なく、企業間の比較が可能になります。また、投資家が同社の全体的な戦略を信頼しているかどうかに関する広範な市場センチメントも反映している。なぜなら信頼こそが新たな黄金だからです。 🏆

バリアントの理解: 基本 mNAV、希釈 mNAV、EV mNAV

BitcoinTreasuries.net などの一部のダッシュボードでは、複数の mNAV バリアントが表示されるようになりました: 🧩

mNAV ベーシック
現在の時価総額と BTC 保有額を使用した単純な比率。将来の株式の希薄化に対する調整はありません。未来を無視することが成功の鍵だからです。 🕰️
mNAV 希薄化
株数を増やすことで転換社債やその他の金融商品を調整します。これにより、株主が「実際に」何を所有しているのかについて、より保守的な見方が得られます。なぜなら、混乱を招く可能性があるのに、明確にする必要がある人がいるでしょうか？ 🤯
mNAV EV
時価総額ではなく企業価値を使用して負債やその他の負債を組み込みます。このバージョンは、Strategy などの企業が長期期限の転換社債を発行し、多額の負債を抱えている場合に特に便利です。なぜなら、借金は破産するための単なる楽しみだからです。 💸

11 月 30 日の時点で、Strategy が報告した値は次のとおりです。

mNAV ベーシック: 0.856 📉
希釈後の mNAV: 0.954 📉
mNAV EV: 1.105 📈

これは、株式投資家が希薄化ベースでBTC1ドル当たり1ドル弱を支払う可能性がある一方で、債券保有者を含むより広範な市場は依然として同社の保有BTC保有額を上回る価値を持っていることを意味する。なぜなら借金保有者こそがこの物語の真の主人公だからだ。 🤝

なぜそれが重要なのか

mNAV は資本市場の活動に大きな影響を与えます。 1.0を超えて取引している企業は、有利な条件で株式や負債を調達し、より多くのビットコインを購入することができ、事実上エクスポージャーを増やすことができます。なぜなら、借金を増やすほど「経済的自由」を実現できるものはないからです。 📈

mNAV が低下すると、その戦略は困難になるか、より希薄化します。なぜなら、市場は気まぐれなものだからです。 💔

そのフィードバックループにより、mNAV は企業が資金調達に取り組む方法、そして投資家がビットコインファーストのビジネスモデルの実現可能性を評価する方法に影響を与えます。なぜなら、ビットコインよりも不安定なものは投資家の信頼だけだからです。 🧠

NYDIGの批評

NYDIG のグローバル研究責任者であるグレッグ・シポラロ氏は、2025 年 6 月のブログ投稿で、一般的に使用されている mNAV を厳しく批判しました。同氏は、この指標は重要なバランスシートのリスク、特に転換社債に関する仮定を反映できていないため「ひどく不十分」だと主張した。なぜなら、リスク管理を無視できるのに、誰がリスク管理を必要とするでしょうか。 🤷‍♀️

シポラロ氏によると、多くのアナリストはこれらの転換社債を株式への転換が保証されているかのように扱っているという。しかし、市場のトリガーが満たされない場合、債券を現金で返済しなければならない可能性があり、mNAV が把握できない借り換えリスクが発生します。なぜなら、市場が常に良好に推移すると仮定することほど「金融の安全」を語るものはないからです。 🤝

シポラロ氏はまた、mNAVは事業会社（オプコ）の価値を無視することが多く、それが隠れたリスクや上振れの原因となる可能性があると警告した。同氏は、この指標を廃止する代わりに、資本構造とオプコ評価のより堅牢なモデリングを組み込むように指標を改良することを提案した。数値を微調整できるのに、なぜ問題を解決する必要があるのでしょうか。 🧩

これからの道

mNAV は依然としてビットコインの国債を比較する際に最も引用される指標ですが、Cipolaro のような批評は、mNAV のアップグレードが必要である可能性を示唆しています。特にビットコインフォワード財務戦略を採用する企業が増えるにつれ、投資家は透明性と標準化の向上をますます求めるようになっています。標準化された指標ほど「信頼」を表すものはないからです。 🧾

ビットコイン金庫の数と複雑さが増すにつれ、問題はもはや「倍数は何ですか?」というだけではありません。でも「実際には何が入っているの？」なぜなら、本当の疑問は常に「何が問題なのか?」だからです。 🤔

2025-12-01 00:54